Mercados Futuros: Uma Introdução

1. Preliminares

Existe um mercado fascinante, onde é possível comprar sem ter dinheiro e vender sem ter mercadoria; em que menos de 2% das operações são liquidadas pela entrega efetiva do bem transacionado; onde a especulação, mais do que tolerada ou desejável, é imprescindível.

Nesse mercado, está-se muito próximo do conceito de aldeia global, primeiro porque, exceto por duas horas de defasagem no Pacífico, a qualquer outro momento do dia, existe uma bolsa funcionando, em algum lugar do mundo; segundo, porque as notícias sobre fatos relevantes, ocorridos em certo lugar, chegam a influenciar direta e imediatamente os negócios em andamento em região longínqua ou diametralmente oposta. Assim, informação de queda na produção brasileira de óleo de soja pode fazer subir a cotação do óleo de palma em Cuala Lumpur [Malásia]; as descobertas de novas jazidas de ouro no Amapá ou a colocação de parte das reservas soviéticas do metal talvez baixe o preço dos contratos correspondentes em Hong Kong, Londres e Nova Iorque; a ocorrência de pragas nas lavouras de algodão dos Estados Unidos é capaz de levar os preços de lã em Sydney a uma grande alta.

Também há situações que podem parecer incompreensíveis ao iniciante ou ao investidor de outras áreas, como o fato de, em apenas uma das três bolsas de Chicago, o giro, em volumes contratados, ser de várias vezes a safra mundial de grãos; ou de se operar, na Comex [Commodity Exchange Inc.] de Nova Iorque, muito mais ouro do que é produzido no planeta.

Em nenhum outro mercado, a alavancagem, positiva ou negativa, dos negócios, chega a níveis comparáveis – em nenhum outro, ganham-se ou perdem-se fortunas com tanta facilidade.

Tudo isso é o mercado de futuros, até recentemente denominado de commodities (mercadorias) […].

2. Origens

O princípio básico das negociações a futuro – contrate agora, acerte depois – é muito antigo. Na verdade, há fortes indícios de que esse conceito vigorava no ano 2000 a.C., quando mercadores do que hoje é o Estado do Barein recebiam bens em consignação, para permuta na Índia [o Reinado de Barein é localizado no Golfo Arábico, entre a península de Catar e a Arábia Saudita, e é formado por mais de 35 ilhas].

Mais tarde, na Grécia e em Roma, os mercados já apresentavam certo grau de formalização, com períodos e locais específicos para a realização de trocas, através da utilização de padrões monetários e da entrega diferida [futura] de mercadorias. Mercados tão importantes que Ágora de Atenas, de entreposto comercial, transformou-se no centro da política e do poder marítimo da cidade-estado, e o Fórum, de Roma, expandiu-se, a partir de um simples centro de comércio. No apogeu do Império Romano, 19 centros comerciais semelhantes, chamados de fora vendalia (locais de vendas), serviram como pontos de distribuição para as mercadorias que os romanos traziam dos confins do império […].

Um pouco mais de tempo e duas outras grandes áreas de comércio firmaram-se: no Norte da Itália (nas cidades de Gênova, Milão, Veneza, Florença e Pisa), competindo pelas transações com o Oriente, e na região de Champagne (França), onde apareciam mercadores da Escandinávia e até da Rússia, com os condes fornecendo proteção, câmbio de moedas e locais de armazenagem aos intervenientes.

A seguir, […] a Inglaterra criou locais permanentes, onde os mercados podiam comprar e vender mercadorias primárias e bens manufaturados o ano inteiro. Esses lugares passaram a ser conhecidos como bolsas, o melhor exemplo sendo a Royal Exchange (bolsa real), inaugurada em Londres em 1570. A Royal Exchange foi dividida, mais tarde, em bolsas especializadas, conhecidas, em grupo, como a London Commodity Exchange.

3. Evolução e panorama atual

Nos Estados Unidos do início do século passado, todos os anos, nos períodos de final de colheita e de engorda de gado, assistia-se a um problema de grandes proporções econômicas. É que os fazendeiros, chegando, ao mesmo tempo, aos poucos mercados regionais existentes, carregados de grão ou de reses, geravam excesso de oferta com relação à demanda imediata ou de curto prazo. Com isso, acabavam ficando inteiramente à mercê de açougueiros, processadores de carne e moleiros, que aviltavam os produtos. Ou, pior: não conseguindo colocar o que haviam trazido para vender, nem por valor irrisório, os fazendeiros tinham de despejar o trigo nas ruas ou deixar o gado morrer de inanição.

Por outro lado, ocorria também o inverso: em anos de quebra de safras ou de escassez de carne, os suprimentos exauriam-se, os preços disparavam e as pessoas passavam fome nas cidades. Nessa situação, os comerciantes enfrentavam alto risco de falência, por falta de matéria-prima para girar seus negócios. Mesmo o produtor rural, embora tendo suficiente comida para se manter, não conseguia o numerário necessário para adquirir manufaturados básicos, ferramentas, material de construção e tecidos, entre outros.

Em Chicago, escoadouro natural interno da produção agropecuária, o problema era particularmente agravado pela falta de armazéns e vias de transporte adequadas. Na windy city (cidade dos ventos), cujas severas condições atmosféricas são sobejamente conhecidas, as estradas ficavam intransitáveis durante a maior parte do ano. Além disso, a inexistência de boas instalações portuárias impedia o livre fluxo de transporte aquático de grãos para o Leste e do retomo de manufaturados para o Oeste. Quando, apesar de tudo, as mercadorias chegavam a Chicago, os compradores viam-se às voltas com obtenção de locais de estocagem apropriados.

Ora, “homens de imaginação raramente toleram tais condições por muito tempo, Alguns fazendeiros e comerciantes já haviam começado a firmar contratos para entrega futura. Isso, […] assegurava um comprador e um vendedor para suas mercadorias […]. Em 1848, 82 pessoas, representantes de vastos interesses comerciais, constituíram a Chicago Board of Trade, onde passaram a praticar operações a termo e a vista.

Depois, com a guerra civil e o agravamento dos problemas de oferta e demanda, surgiu o estímulo ao desenvolvimento de contratos a futuro. Porque, se os contratos a termo resolviam os problemas básicos de descobrir um comprador para um vendedor e vice-versa, nada podiam fazer para controlar o risco financeiro decorrente de alterações de preços imprevistas, resultantes de quebras de safra, perda de navios, transporte e armazenagem inadequados e fatores econômicos. Desenvolveu-se, então, o hedge, para minimizar o risco puro” […].

A partir da consolidação das bolsas de Chicago […], da conciliação das experiências japonesas e européias e do surgimento de novas necessidades orientações econômicas, foi-se delineando, com clareza e rapidez, o panorama do mercado mundial de futuros:

• já não se contratam futuros apenas de mercadorias ou produtos primários – evoluiu-se para a negociação com ouro e metais preciosos, obrigações e títulos governamentais, moedas estrangeiras, petróleo e outros hidrocarbonetos, madeira compensada, suco de laranja, índice de empresas (como o Standard & Poor, de 500 empresas, o índice da bolsa de valores da bolsa de Nova lorque e o Índice Bovespa, da BM&F) – mas de todos os bens, ativos ou indicadores que se revistam das características técnicas exigidas pelos negócios a futuro;
• por isso, não se fala em mercadorias ou commodities, e sim, simplesmente, em futuros;
• os contratos mais movimentados geram quase sempre, como subprodutos, contratos de opções;
• os centros de futuros mais importantes do mundo são Chicago, com três bolsas [Chicago Board of Trade, Chicago Mercantile Exchange e MidAmerica Commodity Exchange], Nova lorque, com seis, Londres, com mais de dez, e Japão, com 19;
• as bolsas especializam-se em certos contratos futuros, baseadas em sua experiência, seus instituidores e investidores, seu “marketing” ou nas características da economia da microrregião em que se situam. Dessa forma, a Board of Trade tem seu maior volume com futuros de grãos e ativos financeiros; a Mercantile Exchange, com madeira compensada, gado em pé e índices; a Comex, de Nova lorque, com ouro; algumas das bolsas japonesas, com casulos de bicho-da-seda; a de Hong Kong, com ouro; a de Winnipeg, com colza e sementes de girassol; a International Petroleum Exchange, de Londres, com óleo cru; a MidAmerica, com minicontratos; a de Rosário, na Argentina, com soja – e assim por diante.

4. Características

As principais características do mercados de futuros resultam da análise da definição e da natureza dos contratos nele operados […].

Os contratos são compensados através ou de urna divisão específica das bolsas de futuros ou de urna empresa autônoma prestadora de serviços dê compensação. Seja como for, há sempre uma Câmara de Compensação que adquire integral responsabilidade pelo cumprimento da liquidação dos contratos, assumindo o papel de terceiro garantidor das operações. Isso porque a padronização dos contratos futuros quanto à qualidade, à dimensão e à entrega tornou qualquer contrato futuro idêntico e intercambiável com todos os demais contratos sobre a mesma commodity, para o mesmo mês de entrega. Ora, tal possibilidade de intercâmbio deu ao vendedor original o poder de isentar-se de sua obrigação de entregar a commodity, simplesmente, liquidando por compensação ou contrato, através de uma operação igual e oposta (compra) com outro contrato futuro. O comprador, por sua vez, também passou a ter a faculdade de elidir sua obrigação de receber commodity, desde que por intermédio de uma operação igual e oporta (venda) com o mesmo contrato futuro.

Em outras palavras, cada acordo, compromisso ou contrato, para comprar ou vender no futuro, especifica a quantidade exata de bens de qualidade predeterminada – o que significa que tais contratos são intercambiáveis, podendo ser rapidamente negociados entre compradores e vendedores. Assim, um contrato para recebimento pode ser cancelado pela abertura de novo contrato para entrega, tomando o interessado livre de obrigações para o mercado; e vice-versa, um contrato para entrega liquida-se por compensação quando da assunção de novo contrato com obrigação inversa, isto é, de recebimento. Este é o aspecto que dá às negociações com futuros um caráter seguro de preço, altamente flexível para produtores, distribuidores ou todos aqueles de alguma forma envolvidos com a commodity operada: os hedgers, que são apresentados mais adiante.

Dessa explicação, decorre uma característica marcante do mercado de futuros atual: menos de 2% de todos os contratos futuros são liquidados pela entrega efetiva de seus objetos. Bem ao contrário dos primórdios das bolsas de futuros, quando a utilização básica do mercado era para entregar ou receber commodity fisica, hoje, os usuários, tantos comerciais (hedgers) quanto especuladores, preferem compensar ou liquidar sua obrigação, através da realização de transações inversas. Na verdade, as bolsas do século passado eram essencialmente mercados a vista, ao passo que, a..gora, constituem primariamente mercados financeiros, onde a habilidade de comprar ou vender a commodity é secundária, com relação ao risco financeiro da volatilidade de preços.

A Futures Industry Association-FIA elaborou um excelente esquema sobre o assunto:

a) o mercado de futuros existe para facilitar a transferência de risco e a apuração de preço; o principal propósito do mercado de ações é assistir à formação de capital;
b) as commodities são em geral de oferta ‘incerta; os títulos têm normalmente nível de oferta conhecido;
c) os contratos futuros são altamente alavancados; os títulos e papéis de mercado não. A margem mínima do investidor de futuros, por contrato, é de menos de 10% do total do compromisso; o investidor em ações precisa depositar 50% ou mais;
d) o mercado de futuros está sujeito a alterações de preço muito mais rápidas do que no mercado de capitais, as quais são amplificadas pela alavancagem de capital que a baixa margem proporciona;
e) a duração de um contrato a futuro é sempre limitada; a maioria dos papéis pode ser mantida indefinidamente;
f) no mercado de futuros, há sempre um vendedor a descoberto (short) para cada comprador a descoberto (long); no mercado de ações, as posições de venda a descoberto são em pequeno número. Vender futuros a descoberto não é mais difícil do que comprá-los a descoberto, e não há problemas nem preocupações com dividendos a serem pagos, se declarados durante a manutenção de uma posição a descoberto, como acontece com as ações;
g) a margem prestada para carregar uma posição a futuro é um dinheiro de boa fé, garantindo a promessa de pagar o saldo devido no vencimento; nas transações com ações, o saldo superior à margem é, na verdade, emprestado, devendo ser paga uma taxa pelo empréstimo;
h) no mercado de futuro, utilizam-se limites de preço e de posições; nenhum deles existe nos mercados de ações e de capitais. Os preços a futuro podem oscilar apenas dentro de parâmetros estabelecidos a cada dia, e há também limitações sobre o número total de contratos de certas commodities que um corretor ou investidor pode manter;
i) enquanto o estoque total de títulos é fixado, não há limites sobre o número total de contratos futuros que podem ser efetuados;
j) os investidores e os corretores precisam prestar mais atenção a suas posições em futuros do que as suas posições em papéis;
k) o mercado de futuros é mais competitivo, pois existem as figuras do especialista ou do <marke maker, de tanto realce; no mercado de ações (Estados Unidos), isso não ocorre;
l) nos Estados Unidos, as transações com futuros são regulamentadas pelas próprias bolsas, pela National Futures Association e pela Commodity Futures Trading Commission; as operações com ações e demais títulos são regulamentadas pelas bolsas, pelas agências de fiscalização estadual, pela National Association of Security Dealers e pela Securities and Exchange Commission.

Finalmente, outra grande e peculiar característica do mercado de futuros é a coexistência – por assim dizer, em simbiose operacional necessária – de duas figuras exponenciais de participantes: o hedger e o especulador. Aquele não existe sem este, e vice-versa, e o mercado não se forma nem evolui sem qualquer dos dois.

10. Os hedgers

O dicionário Webster define hedge, lato sensu, como, ato de “defender-se de alguém, de um risco ou prejuízo, por meio de arranjos compensatórios no outro lado”, e estende a compreensão de tal conceito apenas para o mercado de capitais, dizendo que, nele, hedge significa “contrabalançar a compra ou a venda de um título, através da venda ou da compra e ouro”.

O professor [Alan M.] Loosigian, aplicando essa definição ao mercado de futuros, ensina que hedge é “a compensação do risco de preço de possuir ou vender uma commodity, por intermédio da venda ou da compra de um equivalente contrato futuro de tal commodity”.

Já a Commodity Futures Exchange Commission-CFTC, fixando um entendimento oficial sobre o termo e sobre a operação, estipula que hedge é a “tomada de posição em mercado futuro oposta a posição assumida no mercado a vista, para minimizar o risco de perda financeira decorrente de alteração de preços adversa; a compra ou a venda de futuros como substituta temporária de uma transação a vista que venha a ocorrer mais tarde”.

Podem ser alinhadas dezenas de outras definições de hedging, todas parecidas, todas o conceituando como resultado de duas operações inversas, no mercado a vista e no mercado a futuro, ou como a contratação de uma posição a futuro que substitua, por algum tempo, a que necessariamente será assumida no mercado a vista. Desse modo, o produtor que está plantando grãos e que terá de vendê-los no mercado físico, vende contratos temporariamente, no mercado futuro; o exportador de produtos semi-industrializados, que terá de comprar os bens no disponível, compra e permanece comprado algum tempo a futuro, ou, como terá de vender a mercadoria ao Exterior (caso já possua, estocadas), vende futuros provisoriamente; o fabricante de películas fotográficas, que terá de comprar prata a vista, compra futuros do metal; e assim por diante.

Entretanto, por parecer muito mais claro, e à luz do verdadeiro papel do hedge, que se acaba assemelhando ao do especulador (conforme consta nas advertências iniciais), é preferível dizer, […] que hedge é administração de risco.

Sem nenhuma dúvida, fazer hedge é gerenciar, administrar o risco, conseguir quase um seguro de preço para o bem ou ativo transacionado. Este também é o pensamento do professor [Merril J.] Oster, que, em poucos parágrafos, fornece uma das explicações mais claras e abrangentes sobre o complexo tema do hedging: “hedge é a administração do risco. Em sentido amplo, o hedge não é feito apenas no mercado de futuros. Se você, por exemplo, contratar a venda de milho para uma cooperativa seis meses antes da colheita, estará fazendo uma operação de hedging, já que o risco será transferido a um terceiro elemento. E, se usar tanto o mercado físico quanto o de futuros, você estará reduzindo o risco financeiro envolvido nos movimentos abruptos de preços.

Fazer hedge é assumir posição igual e oposta nos mercados a vista e futuro. Você estará especulando se possuir 100 mil bushels de milho estocados no paiol de sua fazenda e não houver assumido uma posição a futuro. Se o preço do cereal cair dez centavos, você perderá dez mil dólares – exatamente como um especulador no mercado físico de grãos. Um especulador em commodities é usualmente alguém que possui posições a futuro, mas quem possui 100 mil bushels de milho somente no disponível perde tanto dinheiro quanto aquele que tem igual quantidade em futuros; logo, ambos são especuladores.

Fazer hedge é proteger-se contra os riscos de preços das commodities produzidas ou que precisam ser adquiridas para o giro do próprio negócio. Exemplo: você é um hedger quando possui 100 mil bushels de milho no paiol e tem 100 milbushels vendidos a futuro. Você trancou um preço; nessa situação, se o preço do grão subir dez centavos, estará ganhando dez centavos no mercado a vista do cereal e perdendo dez centavos no mercado futuro – compensando, portanto, lucros e perdas. Por outro lado, se o mercado de milho cair dez centavos, você perderá dez centavos no disponível e ganhará dez centavos no futuro. Desse modo, uma posição hedgeada permite um cerco contra as mudanças de preços.

O hedge pode garantir uma aproximação de preço, mas nem sempre um lucro. Um hedger pode, algumas vezes, até trancar um prejuízo pequeno, quando prevê a possibilidade de perda maior.

O hedge em mercado futuro vai dar-lhe mais flexibilidade do que em mercado a termo. Você sempre poderá levantar um hedge ou sair da posição, se as perspectivas se alterarem ou se você mudar de idéia. Mas sair de um contrato para entrega efetiva no mercado físico é muito mais difícil.

Outra vantagem de utilizar um mercado a futuro é que você conserva liberdade de entregar a mercadoria em qualquer mercado. Já um contrato a termo ou a vista hão de amarrá-lo a um mercado específico.

Você pode ser um entre dois tipos de hedger. O primeiro é aquele que se encaixa na definição tradicional dehedging, assumindo um hedger que cubra toda a produção esperada e que não seja levantado até a transação final no disponível. Este é o hedger verdadeiro.

O outro tipo de hedger é o seletivo, que sabe quando está apto a assumir o risco de preço ou quando deve deixar o mercado tomar esse risco, colocando e levantando posições dehedging, conforme o panorama de mercado venha a determinar” .
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FORBES: Luiz F. Mercados futuros; uma introdução. São Paulo: BM&F, 1994.